在全球化趨勢及跨境電商快速發展的背景下，越來越多中國企業布局海外市場，自然而然催生了對運輸、倉貯、營銷、跨境支付及技術等一系列服務的需求。

而為這些出海企業提供數字營銷服務的飛書深諾，成為行業頭部企業后，同樣流露出對資本市場的渴求，繼2021年4月招股書失效后，其于10月再度遞表，此后至今卻無實質性進展。隨著6個月有效期即滿，其能否成功扣響港交所大門？

業績起伏大、毛利高但凈利低

具體的，飛書深諾為出海企業提供數字化營銷服務，營收主要來自定制化解決方案服務和SaaS服務。招股書顯示，2018年至2021年上半年，其分別實現營業收入3403.2萬美元、6325.2萬美元、5949.1萬美元、5225萬美元，分別實現凈利潤132.6萬美元、970.7萬美元、459.2萬美元、308.8萬美元。

圖源：招股書

可見，飛書深諾業績起伏較大，2020年受疫情影響，其收取的媒體獎勵平均比率下降，提供的營銷客戶獎勵平均比率提升，導致全年收入減少9%。

雖然飛書深諾的毛利率較為可觀，2018年至2021年上半年分別為88.8%、80.8%、83.3%、80.1%。然而，利潤率卻處于低水平，分別為3.9%、15.4%、7.7%、5.9%。其中，銷售費用、行政開支和研發費用三費侵蝕了大部分毛利。

圖源：招股書

完美世界既是大股東也是客戶

一路走來，飛書深諾的背后出現諸多知名資本之身影。在上市前，其已完成4輪融資，外部投資機構包括完美世界(002624)、二六三(002467)網絡、跨境通(002640)、贏創投資、越云投資、湖南文化旅游等。

其中，完美世界通過重慶亞克持股11.46%，為第二大股東。不過，2020年7月，完美世界將其所持飛書深諾的部分股權進行出售，合計轉讓金額9000萬元。

值得注意的是，完美世界不僅是飛書深諾的大股東，同時也是其服務對象。根據招股書，飛書深諾服務對象分為APP出海、游戲出海、電商出海、品牌出海等4大類，截至2021年上半年其共有3519名定制化解決方案營銷客戶。在飛書深諾官網，完美世界赫然入榜。

圖源：飛書深諾官網

完美世界進退之間，很容易令人聯系到其出海失利。為應對游戲版號停發的難題，包括完美世界在內的不少游戲公司選擇出海來緩解營收壓力。然而，根據完美世界公告，該公司于2021年第二季度關停部分表現不達預期的海外游戲項目，由此產生一次性虧損約2.7億元，同時就出售美國研發工作室及歐美本土發行團隊與相關方簽訂協議，相關交易預計將于2022年完成切割。

在一定程度上，飛書深諾業務及前景部分取決于客戶的出海需求，以及對出海數字營銷解決方案的需求。如果營銷客戶對全球擴張的需求并無增長或增長速度慢于預期，飛書深諾業務、經營業績及財務狀況將受到重大不利影響。

應收賬款攀高、二度遞表有效期已過大半

出海數字營銷這門生意并非易事，奔波上市的飛書深諾在現金流、上市前景等仍引發擔憂。

近三年來，飛書深諾經營性現金流多次流出，其中之一原因指向應收賬款等非現金項目。據招股書，飛書深諾其與客戶及媒體合作伙伴之間均有著時間不等的信貸期，一般會給予客戶15-60日的信貸期，媒體合作伙伴一方則會給予30-45日的信貸期。

圖源：招股書

時間錯配讓飛書深諾的應收賬款大幅增加，2018年至2021年上半年分別為4.03億美元、6.49億美元、9.36億美元、9.53億美元，總資產占比分別為91.1%、88.2%、83%、84.6%，同期資產負債率分別達到95.9%、95%、93.5%、92.5%，無疑會削弱其抵御風險的能力。

圖源：招股書

再者，以2020年交易總額來看，飛書深諾是Facebook、Google在中國最大的經銷商，對這兩家世界主流媒體的依賴可想而知。2018年至2020年，來自Facebook、Google的媒體交易凈額占比分別達到97.3%、97.1%、97.2%。

近年來，盡管飛書深諾拓寬了Twitter、Snapchat、Pinterest、LinkedIn、Apple Store等媒體矩陣，但媒體交易凈額占比分布情況仍未有明顯改善。如何減少對少量媒體的依賴，或是今后重要議題。筆者曾將本文涉及的諸多疑問發送至飛書深諾公開郵箱，但截至發稿，并未獲得有效答復。

一般而言，港股招股書有效期為6個月，期間若未完成上市程序將進入過限期失效狀態。以飛書深諾二次遞表日期2021年10月28日計算，其有效期還余不足兩月。另一邊廂，飛書深諾知名競爭對手之一木瓜移動，輾轉美股、科創板、創業板圖謀上市卻接連失利。

在港股整體表現不佳的情況下，飛書深諾能夠順利“上岸”？若成功上市，又能否帶來驚喜？均值得觀察。