受政策監管趨嚴影響，小型連鎖和單體藥店可能逐漸被淘汰出局，同時，留給大型連鎖藥店更多收購和自建空間。在此情況下，A股連鎖藥店龍頭老百姓(603883)大藥房連鎖股份有限公司（下稱“老百姓”）開啟了高速擴張模式。
據統計，2021上半年，老百姓凈增門店數量達1147家，是A股市場上四大連鎖藥店中新增門店最多的一家，而同業的大參林(603233)、一心堂(002727)和益豐藥房(603939)的凈增門店數分別為958家、933家和847家。
作為近年來門店增速最快的業內龍頭，老百姓通過擴張搶占市場的“野心”不言而喻。但在大型連鎖藥店擴張潮下，藥店收購價格整體被推高，頻繁出現收購價超過公司實際價值的情況。值得一提的是，為了實現快速擴張，老百姓多次高溢價收購，因此深陷商譽激增、負債率逐年上漲的怪圈。
大舉擴張不甘落后 收購動作此起彼伏
在業內大型連鎖藥店加快擴張的背景下，近年來老百姓在收購方面也是動作頻頻。
據統計，僅2020年至2022年，老百姓已發起5項收購，涉及赤峰人川大藥房連鎖有限公司（下稱“赤峰人川”）、河北華佗藥房醫藥連鎖有限公司（下稱“華佗藥房”）等5家連鎖藥店。其中，老百姓擬收購華佗藥房一事因高溢價和巨額商譽備受關注。
公告披露，2021年8月，老百姓擬以14.28億元收購華佗藥房51%的股權。然而，截至2021年4月底，華佗藥房的凈資產僅為2.28億元，此次收購溢價率超過626%，約產生商譽12億元。高溢價和巨額商譽引來監管部門關注，老百姓因此收到上交所問詢函。
3月6日晚，這樁收購落下帷幕，因華佗藥房股權的出售方未完成約定資產剝離及標的股權交割等義務，這起收購宣告終止。
一項收購剛剛終止，老百姓又公布了另一項收購。
3月6日晚，老百姓還發布公告稱，擬以16.37億元收購湖南懷仁大健康產業發展有限公司(下稱“懷仁大健康”)約71.96%的股權。
對此，國金證券(600109)于3月7日發布的最新研報中表示，維持老百姓（603883.SH）增持評級，評級理由主要包括：（1）收購估值較為合理，被收購方承諾凈利潤3年復合增長率20%；（2）湖南懷仁深耕湘西地區，門店質量優良且潛力較大；（3）鞏固公司湖南省內領先地位，進一步提高盈利能力。
收購溢價推高商譽 邊買邊賣卻又為何？
此次收購懷仁大健康，老百姓同樣面臨商譽激增的情況。
公告顯示，截至2021年第三季度末，懷仁大健康凈資產為3.67億元，按此計算，本次收購溢價率約為520%，老百姓或因此產生約14.41億元的商譽。
事實上，受藥店擴張潮影響，近年來老百姓的收購均存在高溢價的情況。
以收購赤峰人川為例：
2020年12月，老百姓宣布以6.8億元收購赤峰人川100%股權，而彼時赤峰人川凈資產僅為1.12億元，收購溢價率超過600%，約產生商譽5.68億元。
頻繁高溢價收購導致老百姓商譽走高。據老百姓提供的數據，收購懷仁大健康的交易完成后，公司累計商譽預計將達到50.79億元。
面對巨額商譽，老百姓坦言，如果目標公司未來業績不及預期，公司存在商譽減值風險。
值得一提的是，老百姓一邊高溢價買入藥店，另一邊卻開始轉讓藥店。
3月3日，老百姓將持有的老百姓大藥房連鎖河北有限公司100%股權轉讓給石家莊新興藥房連鎖有限公司，此次轉讓涉及位于石家莊門店共計17家。
關于轉讓藥店的原因，老百姓解釋為：退出石家莊市場是出于公司的聚焦戰略考量，公司華北地區的布局會集中在內蒙、山西等地。
不過，老百姓此前還在積極收購大本營位于河北的華佗藥房，可見其并不想放棄河北市場，此次轉讓藥店的說辭似乎有些矛盾。
此外，據老百姓的財報顯示，2020年至2021H1，老百姓分別關閉門店91家和143家。
一邊高溢價買進藥店，一邊轉讓和關閉藥店，老百姓的操作令人費解。
負債率快速攀升 老百姓如何領跑同業？
瘋狂擴張不僅為老百姓帶來巨額商譽，同時也影響了老百姓的負債率。
數據顯示，截至2021年前三季，一心堂、大參林、益豐藥房的資產負債率分別為51.61%、63.48%、51.24%，而老百姓的資產負債率達67.72%，是A股上市的4家連鎖藥店龍頭中負債率最高的企業。
在今年2月份老百姓發布的定增報告中，公司承認并購、自建的加速進行，是導致公司負債率快速提升的主要原因。由此可見，如果后續繼續擴張，老百姓的負債率或進一步攀升，這一點值得投資者留意。
此外，瘋狂擴張或將對老百姓的盈利能力造成影響。
財報顯示，2020年老百姓日均平效為63元/平方米，但這一數據到2021年上半年下降至59元/平方米，門店經營效率出現下滑。
在業績表現上，雖然老百姓的門店數量快速增加，但藥店行業的“規模效應”似乎并未顯現，公司近期的營業收入、凈利潤、毛利率、增速不如同行。
數據顯示，2020年，老百姓的營業收入為101.2億元，凈利潤6億元，毛利率32.5%，全方位落后于大參林、一心堂和益豐藥房；2021年上半年，老百姓的營收雖然略高于一心堂和益豐藥房，但凈利潤和毛利率仍然是四家中最低，凈利潤增速也僅僅跑贏受廣東疫情影響比較嚴重的大參林。
為了搶占市場，老百姓付出了商譽激增和負債率攀升的代價，但對比其他三大連鎖藥店龍頭，老百姓快速擴張后的表現仍有上升空間，未來老百姓能否借助快速擴張跑贏同行還有待觀察。
