(資料圖片)
3月13日晚間，據深交所披露，中電港的主板IPO申請，已經獲得審核通過。
在電子元器件分銷行業，中電港具有舉足輕重的地位，2020年和2021年位居境內電子元器件分銷商之首。
在經營業績穩定，盈利規模不斷突破之際，成長中的煩惱也如影隨形，中電港因存貨高企、周轉率連續下降、資產負債率高達90%卻仍分紅等一系列隱憂，近期頻頻遭受投資者、媒體人士的質疑詬病。
在上市后資金壓力緩解，隨著存貨的消化和資本結構優化，以及包括芯查查在內的數字化轉型升級加速推進，中電港能否破除經營瓶頸，一鳴驚人？
一、營收連續三年上百億的根本動力是什么？
根據招股書披露，在2019年度、2020年度、2021年度、2022年1-6月的報告期內，中電港實現營業收入分別為1,718,314.95萬元、2,602,597.05萬元、3,839,100.32萬元和2,509,541.26萬元，最近三年該公司營業收入連續破百億且年均復合增長率達到49.47%;
與之對應的同期實現凈利潤分別為8,590.48萬元、31,931.75萬元、和33,675.42萬元和18,536.46萬元，銷售規模和盈利能力保持持續增長，由此可見，中電港經營業績穩定，而且成長性充足，同時成熟的業務模式也帶動了可觀的利潤規模。
穩健增長的經營業績，顯然受益于中電港在產業上下游的資源積累，以及位居前列的行業地位。
首先，中電港的龍頭地位構造了推動業績增長的規模優勢。電子元器件分銷領域是電子信息產業的重要環節，是連接上下游、實現技術落地的重要一環，中電港作為行業領先的電子元器件應用創新與現代供應鏈綜合服務平臺，多年以來一直保持行業龍頭地位。
根據國際電子商情網統計，中電港報告期內一直穩居境內電子元器件分銷商前二，2020年和2021年位居境內分銷商之首，業務模式成熟穩定，已具備顯著規模優勢。
其次，中電港豐富的客戶資源和優質的授權產品線，構成了經營業績的增長引擎。根據披露信息，截至2022年6月末，中電港已獲得126條國內外優質的授權產品線，其中不乏蜚聲全球的國際廠商，包括高通、AMD、恩智浦、美光、亞德諾、瑞薩、英偉達等國際頂尖品牌。
另外，國內客戶名單中也囊括了眾多實力雄厚的大廠，包括紫光展銳、長江存儲、華大半導體、瀾起、豪威科技、兆易創新(603986)、長鑫存儲、圣邦微、矽力杰、思瑞浦等國內知名品牌。
而中電港的業務觸角，覆蓋了從CPU、GPU、MCU等處理器到存儲器、射頻器件、模擬器件、分立器件、傳感器件、可編程邏輯器件等完備的產品類別。因此，客戶涵蓋多個頭部知名電子制造商，加之大客戶旺盛的產能需求，構成了業績增長的根本動因。
二、存貨規模膨脹的根源究竟是什么？
值得注意的是，近年來中電港的存貨規模飆升。2019年至2021年底，中電港的存貨賬面價值分別約22億元、26億元、104億元。2022年6月底，公司的存貨賬面價值接近112億元，與2019年相比已增長429%。
為何存貨規模迅速攀升？存貨持續增長的經營模式是否有合理解釋？
根據中電港說明，2021年末及2022年6月末存貨余額較高，主要是部分客戶業務規模持續增長，公司根據客戶需求儲備了較大金額的存貨。
此外，由于上游原廠的生產供應周期往往與下游客戶的生產需求周期不匹配，為保障電子元器件供給，公司通常會提前向原廠采購、備貨。
由此看來，業務規模的擴張和上下游的供需周期錯配，直接導致了存貨規模飆升，因此存貨擴大不能簡單歸于市場需求趨弱、銷售拓展不力、產品競爭力不足等因素，而是和行業自身特性密切相關。
同時在存貨問題上，除了聚焦總量之外，還需要關注存貨結構是否優化，后市消化能力是否強勁。
整體來看，2019年至2021年，中電港存貨周轉速度良好，但是2021年和2022年上半年，隨著大客戶業務規模持續增長，根據客戶需求儲備了較大金額的存貨，導致中電港的存貨周轉率低于行業平均水平。
顯然，業績擴張驅動的存貨積累，由于可以通過旺盛的市場需求逐步消化，具有一定的合理性和可持續性。同時，在結構上，各期庫齡一年以內的存貨均在90%以上，因此整體上存貨跌價的風險并不是很高。
按照中電港披露資料，公司對存貨建立了嚴格的庫存管理機制，并對存貨計提充分的跌價準備。截至去年6月底，在存貨賬面價值104億元的情況下，中電港的存貨跌價準備余額約3億元。
三、應收賬款賬高企的負面影響大嗎？
對于富有野心的企業而言，跑馬圈地的業績版圖擴張，除了帶來存貨大規模增長的“副產品”之外，往往應收賬款金額的增長曲線也會愈發陡峭，中電港也不能例外。
截至2022年6月末，中電港的應收賬款賬面價值約90億元。如將應收票據合并計算，截至去年6月底，中電港的應收賬目約98億元。事實上，應收賬款走高的根源和存貨擴張一樣，主要由上下游賬期錯配和產品交易規模增長帶動，負面影響或許并不強烈。
從上下游賬期錯配來看，電子元器件分銷企業上游一般對接原廠，下游一般對接終端電子產品制造商，上游原廠給予電子元器件分銷企業的賬期，一般短于電子元器件分銷企業給予下游客戶的賬期。因此，電子元器件分銷行業對分銷商的資金投入要求較高。
另外，產品交易規模增長對應收賬款催生的作用也不可小覷。比如2022年6月末應收賬款比例有所上升，主要原因也是個別大客戶在2022年1-6月內，交易規模增長較大，期末尚未到賬期的應收賬款余額水漲船高。
四、高資產負債率的破壞效應減弱？
真正的問題在于，存貨和應收賬款的大幅增長，直接導致中電港的經營活動產生的現金流量凈額長期為負，并衍生了一系列影響深遠的負面問題。
比如資產負債率居高不下，但是成功上市后可用資金增多，資金來源渠道拓寬，外債依賴度下降，掣肘發展的阻力可能逐漸縮小。
具體來看，2019年至2021年和2022年上半年，中電港的經營活動產生的現金流量凈額分別約-10億元、-17億元、-47億元和-56億元。經營活動持續的現金凈流出，導致了不得不依靠外部融資來保障業務增長，同期對應的籌資活動產生的現金流量凈額分別約13億元、21億元、55億元和60億元。
依賴長期大額籌資填補資金缺口的后果，便是中電港資產負債率節節攀升。截至去年6月底，中電港短期借款金額高達157.76億元。資產負債率（合并）由75.82%上升至89.98%，遠高于可比公司的均值水平，同時速動比率及流動比率均低于可比公司，但是隨著本次募集資金到位，債務覆蓋力度將會增強。
此前，中電港也提及，公司業務快速擴張及上下游賬期差異使得公司流動資金占用較多，自有資金不能滿足公司業務規模持續擴大的需要，加之公司目前融資方式較為單一，大部分資金需求通過銀行借款解決，因此資產負債率相對較高。
中電港深知自有資金有限、融資方式單一對業務發展的束縛，因此積極推進上市進程，通過募集資金破除經營瓶頸。招股書信息顯示，中電港本次擬將約占募集資金的26%投入補充流動資金及償還銀行貸款項目，資產負債水平可能會逐步回落到合理區間。
綜合來看，盡管中電港當前深陷存貨膨脹、應收賬款高懸、資產負債率業內封頂的漩渦，并且飽受各方質疑，但是需要指出的是，中電港依然具備穩固的的行業龍頭地位和優質海內外客戶資源，核心矛盾資金壓力在上市后或將逐步緩解。
此外，數字化轉型升級加速推進，也為中電港長遠發展提供動力，而且也是本次上市重要的募投項目。定位“電子信息產業數據引擎”的芯查查，匯聚海量數據(603138)，助力客戶打破數據孤島，賦能企業數據治理，為元器件行業現狀和走向提供判斷。
因此，在完善電子信息產業生態圈、提高整體運營效率后，作為境內規模最大的電子元器件分銷商，中電港的長遠發展值得關注。
