智信精密，一家實實在在的“果鏈”企業，將于8月31日接受深交所的上會審議。
智信精密及其背后紅杉智盛等投資方，對這次IPO期待已久。對投資市場而言，則更為關注，自公司招股書發布后，披露出來的公司與蘋果之間的深度關聯等話題。
在“果鏈企業”的標簽之外，透過智信精密的招股書，投資者或許還能發現不少有意思的“小細節”。
(資料圖片)
業績高度依賴“果鏈” 如遭蘋果拋棄將如何應對？
智信精密是一家徹徹底底的“果鏈”公司。
公開資料顯示，公司以機器視覺及工業軟件開發為核心，主要從事自動化設備、自動化線體及夾治具產品的研發、設計、生產、銷售和相關技術服務，下游客戶主要為消費電子行業，公司既直接與蘋果公司簽訂訂單，也與蘋果的EMS廠商簽訂訂單。
值得留意的是，在2019-2021年期間，公司向蘋果公司銷售收入占當期營業收入的比例分別為21.79%、37.68%和 25.73%，最終用于蘋果產品的銷售收入占當期營業收入的比例分別為97.48%、97.60%和 97.78%。
由于智信精密的營收與蘋果深度捆綁，因此，在其前五大客戶方面，智信精密也表現出了異于同行業可比公司的“高度集中”。報告期內，公司前五大客戶（含同一控制下企業）銷售收入占營業收入的比例分別為68.81%、90.36%和 91.88%，呈現逐年增加的情況。同期，同行業可比公司的前五大客戶營收占比平均值分別為66.43%、72.14%、58.73%，均遠低于智信精密（見下表）。
對于前五大客戶集中度較高的情況，智信精密在招股書中表示，“在成長期人員、產能和資金有限的情況下，公司優先服務于蘋果公司等優質客戶，并將資源優先集中于細分優勢產品領域和單筆收入和利潤較大的訂單，有利于提升市場份額，增強客戶粘性，提升核心競爭力。”
在激烈的市場競爭下，智信精密的這一選擇獲得了營收上的成功。2019-2021年期間，公司的營業收入由2.40億元增長至4.87億元，最近三年年均復合增長率為42.45%。
從公開數據來看，蘋果公司的營收由2019財年的2601.74 億美元增長至2021財年的 3658.17 億美元，智信精密的業績也因此水漲船高。
不過，在營收提升背后，公司遭遇了毛利率下滑的尷尬。公司綜合毛利率在報告期內由54.62%下滑至48.83%，核心業務的自動化設備毛利率更是下降近10個百分點，直接從54.35%跌落至44.64%。
智信精密因受益于果鏈的“紅利”，可與蘋果共同成長。但智信精密高度依賴于蘋果，倘若歐菲光(002456)遭蘋果“拋棄”的一幕在其身上再現，不知智信精密又將如何應對？
宣稱產能利率超100%，其“統計法”竟與別不同？
細究公司招股書就會發現，毛利率下滑嚴重的“自動化設備”一項，恰恰正是智信精密重要的創收來源之一，2019年-2021年期間分別占營收比重的52.14%、26.62%、29.06%。
此次IPO，智信精密擬補強核心產品線，在4.01億募資總額中，將有3.10億用于“自動化設備及配套建設項目”，剩余資金則用于“研發中心建設項目”“信息化系統升級建設項目”以及補充流動資金。
換言之，在整個投資計劃中，智信精密將77.4%的募資額用于了“自動化設備及配套建設項目”。那么對于擴建的合理性，公司在招股書中是如何解釋的呢？
公司表示，現有廠房容納產品設備數量有限，產品組裝過程中操作空間狹窄，無法鋪開生產，影響公司產品交付能力。也就是說，現有廠房限制了其產能，智信精密還在招股書中表示“公司各年產能利用率均處于100%以上。”
產能利用率超過100%確實能夠說明生產線的飽和。有意思的是，在產能利用率的統計上，智信精密的統計標準也有別于其他上市公司，其并不以“設備臺數”為統計標準，而是以“研發人員、生產人員、客戶現場服務人員工時數”。
統計公式上，用實際工時與定額工時的比值作為產能利用率。其中，定額工時即為設定的員工理論工時數，在統計上，假設每個員工每日工作時長8小時，然后依據每個月的工作天數以員工平均人數，累計總時長，即定額工時=∑[每月工作日天數×8 小時×（每月期初+每月期末研發、生產和客戶現場服務人數）/2]。從算法上來看，只要實際工時超過定額工時，就能夠實現超越100%的產能利用率。
那么對于為什么以工時來統計，智信精密在招股書如是表示稱，“研發設計能力、組裝調試能力為影響公司產能的關鍵因素”，以研發人員、生產人員、客戶現場服務人員工時數為標準更加客觀、準確。
那么，這種產能利用率的統計方式真的能合理反映企業的真實生產情況呢？僅從統計角度來看，至少存在多處細節需要考量：首先，實際工時如何界定。員工在工時內是否真的有產出如何界定？上班在崗就能算產出嗎？
其次，下限有保證，“加班”提上限。從理論上，只要員工每天做滿8小時，不大規模早退、遲到、請假，就能將產能利用率維持在接近100%的水平，而如果員工加班，就能夠輕易實現100%以上的產能利用率。
第三，可操作性。舉個簡單的例子，假設員工每天工作時長恰為8小時，公司月初11人，法定工作日22天，某員工在干滿12天后離職。
那么當月的定額工時=[每月工作日天數×8 小時×（每月期初+每月期末研發、生產和客戶現場服務人數）/2]=22×8小時×（11+10）/2=1848h，其中平均員工數為10.5人。
而在實際工時計算中，在職的10位員工完成的實際工時22×8 小時×10=1760h，而離職員工的實際工時影響量為12×8 小時=96h，總實際工時為1856h，高于定額工時的1848h。
由于平均員工數是月初與月末的均值，就“一位員工”而言，如果其被裁掉或離職，會導致月平均員工數減少0.5人。統計上，這“一位員工”的定額工時為正常員工的0.5倍，但實際上，只要該員工每月工作天數大于一半工作日時長，就能拉高實際工作時長，實現產能利用率100%。
同樣的，在公司招工時，只要新員工的實際工作天數高于一半的工作日時間就能使產能利用率超過100%。
也就是說，企業可以通過操作員工入職、離職時間，如：月初招工入職，月末裁員或同意離職，實現產能利用率超過100%。
換句話說，這種統計方式存在缺漏凸顯，智信精密卻在招股書中聲稱每年產能利用率超過100%，這究竟有多少說服力？
背后“紅杉智盛”身影浮現 Pre-IPO階段也接受“一票否決”？
在生產經營上，智信精密依賴于蘋果產業鏈，在融資方面，智信精密似乎也對投資方頗為“信賴”。
智信精密最早成立于2013年，由李曉華、張國軍、周欣、朱明園四人分別出資170.5萬元、165萬元、110 萬元、104.5萬元設立。
2018年9月，四位出資人轉讓手中股份引進了投資方“紅杉智盛”，其中，張國軍轉讓所持8%的股權，周欣、朱明園兩人各自轉讓其所持的4%股權。截至目前，紅杉智盛直接持有智信精密16.00%的股份。
值得一提的是，紅杉智盛受讓智信有限股權時，與四位出資人以及智誠通達簽署了《關于深圳市智信精密儀器有限公司之股東協議》，約定了紅杉智盛享有諸多特殊權利條款，包括：享有董事會及股東會特別決議事項一票否決權、薪酬審議權、知情權、檢查權、解散、清算或終止情形時可分配財產補足權、限制其他股東轉讓權、優先購買權及共同出售權、優先認購權、整體出售權等。
后續，紅杉智盛又于2021年9月27日與上述出資人以及智誠通達《<股東協議>之補充協議》，同意自智信精密遞交合格上市申請之日起終止紅杉智盛享有的特殊權利條款，不過，一旦智信精密主動撤回合格上市申請或合格上市申請未通過審核或不予注冊或出現其他合格上市失敗之情形時，特殊權利條款自動恢復效力。
由此可見，紅杉智盛與智信精密之間的合作利益點在于“上市成功”。不過，為了引入這一資方，智信精密甚至給出了“有董事會及股東會特別決議事項一票否決權”。
一級市場一位投資人士告訴和訊財經，“通常一票否決權需要強勢的領投方且具備董事席位，且多出現于VC階段。PE階段公司相對成熟，一般不會簽訂這個條款。”
從天眼查的結果來看，紅杉智盛的疑似實際控制人為周逵，其為紅杉資本中國合伙人，且持有紅杉資本股權投資管理（天津）有限公司70%的股權。而同樣來自于紅杉資本股權投資管理（天津）有限公司的錢驥正是智信精密的董事。上述情況符合了該一級市場投資人士的觀點。
此外，從投融資角度來看企業的發展階段，Pre-IPO晚于PE階段，PE階段晚于VC階段，階段越靠后的企業越成熟，市場地位也越穩固。
智信精密在2021年遞交招股書，引進紅杉智盛的時間為2018年，從時間上看，智信精密當時更可能處于Pre-IPO階段。對于一家Pre-IPO階段的企業卻在融資過程中接受“一票否決權”的情形，上述市場人士表示“較為少見”。
