泛網絡攻擊時代來臨，安全事件頻發，企業逐漸意識到網絡安全的重要性。山石網科是中國網絡安全行業的技術創新領導廠商，曾連續兩年獲得網絡防火墻“客戶之選”榮譽稱號，是全球僅有的五家、中國僅有的兩家獲此殊榮的廠商之一。

公開資料顯示，山石網科自成立以來一直專注于網絡安全領域前沿技術的創新，提供包括邊界安全、云安全、數據安全、內網安全在內的網絡安全產品及服務，致力于為用戶提供全方位、更智能、零打擾的網絡安全解決方案。公司為金融、政府、運營商、互聯網、教育、醫療衛生等行業累計超過18,000家用戶提供高效、穩定的安全防護。

圖：山石網科和訊SGI指數綜合評分

巨大的市場需求使得網絡安全市場隨之興起，但是山石網科的和訊SGI近來一直偏低。山石網科2021年第三季度和訊SGI評分為62，沒有明顯變動。公司評分整體來看波動并不明顯，除2019年第四季度為78分，之后一直在65分以下。不過，從業績來看，公司2021年營業收入和凈利潤都有所提升。

營業收入和凈利潤雙增長，公司業績季節性波動較大

近日，山石網科發布2021年度業績快報。公告顯示，2021年度，公司實現營業收入102,694.81萬元，與上年同期相比增長41.57%；實現歸屬于母公司所有者的凈利潤7,542.78萬元，與上年同期相比增長25.22%；實現歸屬于母公司所有者的扣除非經常性損益的凈利潤5,429.12萬元，與上年同期相比增長42.30%。

對于2021年業績的增長，公司表示主要原因是網絡安全的重要性和必要性日益提升，國內網絡安全行業整體保持了較好的發展態勢。2021年以來，公司實施了“三維互鎖”機制，優化營銷策略，業務線、銷售線、行業線通力協作，提高了綜合性項目攻堅和服務能力，公司在產品線擴充、營銷體系建設等方面的投入逐步釋放效果，主營業務得到快速發展。

數據來源：財報數據、同花順問財

從毛利率、凈利率和加權平均凈資產收益率來分析公司的盈利潛力。從2017年到2021年第三季度，公司毛利率變化不大，在2020年有所下降，但進入2021年則有所回升。相對于毛利率的平穩，凈利率和加權平均凈資產收益率則有下降的趨勢。由圖可見，公司的凈利率從2020年開始下降，而加權平均凈資產收益率從2019年就開始了快速下滑。

在公司毛利率已經開始恢復上升的情況下，2021年第三季度公司的凈利率和加權平均凈資產收益率仍然保持下滑的態勢，其中一個原因是公司收入具有季節性。

山石網科的終端客戶主要來自于金融、政府、運營商等行業。受主要終端客戶預算管理和集中采購制度、渠道代理銷售模式的下單和考核以及終端用戶測試/試用后下單等因素影響，公司產品和服務的銷售收入集中在下半年尤其是第四季度實現，而研發投入、人員工資及其他費用的支出則均勻發生，導致公司的經營業績呈現較明顯的上下半年不均衡的分布特征。公司銷售收入的季節性波動導致公司凈利潤也在全年呈現不均衡的分布，從而對于2021年第三季度的凈利率也有一定的影響。

應收賬款余額較高、存在回款及壞賬損失的風險

山石網科在經營過程中，存在應收賬款周轉率較低、應收賬款余額較高、回款及壞賬損失等風險。這也直接影響了公司的經營活動產生的現金流量凈額。

據2021年半年報，公司應收賬款賬面價值為36,373.66萬元，占流動資產的比重為 27.92%。公司經營活動產生的現金流量凈額為-21,173.39萬元。據2021年三季報，山石網科應收票據及應收賬款為6.71億元，應收票據及應收賬款占營業收入比例111.00%，同比增長44.05%。實際上，從2019年開始山石網科應收票據及應收賬款一直處于上升趨勢。

數據來源：財報數據、同花順問財

隨著經營規模的擴大，公司應收賬款賬面價值相應增長，如公司采取的收款措施不力或客戶信用發生變化，公司應收賬款發生壞賬損失的風險將加大。若未來公司相關期間費用支出未能產生相應的經營活動現金流入，可能會對公司經營性現金流產生不利影響。

政府補助是利潤的重要組成，頻繁獲得政府補助

對山石網科而言，政府補助是利潤的重要組成部分。據統計，2018年和2017年兩年，公司收到的政府補助分別達到4163.92萬元和3660.80萬元；相對應的2018年和2017年凈利潤則分別為6891.17萬元和6005.22萬元，政府補助占凈利潤的比例均超過60%。

近年來，山石網科獲得政府補助的情況并沒有顯著變化。從2021年年底到2022年年初公司就發布了三個相關公告。

2022年1月18日公司發布獲得政府補助的公告，公告顯示山石網科和全資子公司北京山石自2021年12月9日至2022年1月18日，累計獲得政府補助款項共計人民幣12,655,695.70元。

2021年12月8日，公司發布獲得政府補助的公告，公告西安示山石網科自 2021年11月17日至2021年12月8日，累計獲得政府補助款項共計人民幣11,100,000.00元。

2021年11月16日，公司發布獲得政府補助的公告，公告顯示山石網科和北京山石自2021年9月18日至2021年11月16日，累計獲得政府補助款項共計人民幣13,315,591.25元。

從資本市場來看，雖然山石網科在2021年實現了營業收入和凈利潤的雙增長，但是公司的股價卻沒有什么起色，近期一直處于下跌趨勢。截至2022年4月15日收盤，公司股價為20.14元/股。近一年來，累計跌幅超已超35%。