2021年11月19日，德固特最新的和訊SGI指數評分解讀出爐，公司獲得了低迷的66分。

整體來看，德固特的季度指數大致上呈現滑檔下沉的趨勢，過去沖頂八十分的高光時刻已經難以再現，毛利率的一再萎縮是造成指數往下遷移的關鍵原因。

結合股價來看，指數的走向和股價狀態關聯性較高，在同頻共振中跌跌不休，研發乏力、盈利下滑等基本面上的一系列隱憂日漸放大，抑制了估值中樞的上行。

圖：德固特和訊SGI指數綜合評分

德固特作為燃燒和傳熱節能解決方案的供應商，主要致力于環保節能、降耗減排等領域的研究和設備的開發，聚焦于煤化工、石油、冶金、固廢處理等行業節能環保裝備的設計、制造、銷售與服務。

根據披露的財報來看，德固特三季度主營收入1.67億元，同比上升41.36%；歸母凈利潤2470.71萬元，同比下降9.34%；扣非凈利潤1484.36萬元，同比下降29.63%，盈利能力下滑，賺錢動力不足。

公司2021三季度營業成本1.1億，同比增長77.3%，高于營業收入41.4%的增速，導致毛利率下降13.8%。期間費用率為20.4%，較去年下降1.3%。經營性現金流大幅下降83.3%至1127.1萬，成本控制有待提升，毛利率緊縮抑制盈利水平，現金流下滑突出。

賺錢動力不足：毛利率“步履蹣跚”

從公司內部生產管理和發展策略來看，當前德固特雖然在產能和收入上有所擴張，但是毛利率和凈利率下滑顯著制約了公司技術驅動型的精細化良性發展。

一方面，德固特毛利率收縮受制于宏觀環境的擾動，由于全球疫情的反復，隨著資源品等大宗商品開啟上行周期，鋼材等原材料價格波動劇烈，同時海運費用上漲，集裝箱一箱難求，此外，匯率變動較大、上市費用兌付等資金支出也造成了一定的成本壓力。但是隨著疫情影響幅度的減弱，毛利率或許會有所回升。

另一方面，德固特毛利率對市場主體而言“虛實難辨”。無論是業界同行還是投資機構，往往認為不同尋常的毛利率背后可能涉及相關“貓膩”。以業界標桿杭鍋股份(002534,股吧)為例，無論是內、外銷渠道，毛利率的走勢都被德固特壓制一頭，尤其是外銷毛利率低出近30%，懸殊較大，特別是在余熱鍋爐業務上，德固特該業務的毛利率高于同行業可比公司平均值達12.27%。另外一方面是德固特本身的內、外銷毛利率之間差值始終高達近20%，差值也高出同行。但是同行業可比公司的業務具有高度相似性，除非有絕對領先于同行業的壟斷性、獨有性技術，否則毛利率的差異不應該呈現出目前大相徑庭的情形。

正是在這種背景下，媒體和投資者抨擊德固特的聲音雀起，認為德固特對境外客戶的銷售收入審計存在一定的局限性，在外銷收入的某些環節上下其手，通過違規手段虛增境外銷售收入。這方面不乏先例，康得新此前通過利益輸送的方式，在外銷業務上炮制虛假合同，虛構了大量銷售收入。事件曝光后，股價飛瀉，康得新形象一落千丈。

根據德固特11月18日發布投資者關系活動記錄表，有機構在調研中針對毛利率相關疑問向德固特求證，公司的盈利能力為何比杭鍋、海陸重工(002255,股吧)等企業較強強？海外出口的毛利率為什么維持這么高？

德固特的回應中強調了技術、定制等服務能力，認為公司海外出口毛利率高的原因在于境外客戶對于產品質量、性能、工藝有較高的要求，對于產品價格有較高的承受能力。同時，較短的產品交付周期、快速的服務響應速度贏得了境外客戶的認可，保持穩定的業務合作。因此，公司在境外銷售中能夠產生并保持較高的毛利率。

雙碳政策加持：需求、產能雙雙擴容？

毛利率的下行為德固特發展前景蒙上一層陰影，但是，隨著雙碳政策的提出，公司相關下游行業會加大節能減排投入，預計公司的產品下游市場的需求也將會進一步擴大，需求升溫、產能擴容或將在一定程度上對沖毛利率下行的潛在損失。

此前，國常會再設立2000億元支持煤炭清潔高效利用專項再貸款，政府專項債資金支持、加快折舊等措施，加大煤炭清潔高效利用項目支持力度。

德固特作為燃燒和傳熱節能解決方案的供應商，主要致力于環保節能、降耗減排等領域的研究和設備的開發，顯然有機會充分吸納環保政策紅利，前有資金支持，后又訂單增長，在產能方面大概率會進一步加速擴容。

德固特近期表示，公司募投項目“節能裝備生產線技術改造項目”完成并釋放全部產能后，產能將會增加一倍左右，目前募投項目正按計劃有序推進。